第14節
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第14節
十九街交匯處，距遊客雲集的時代廣場僅數街之遙。這棟大樓在外形上有點像帶塔樓的城堡，彷彿象徵著雷曼佔據世界金融市場制高點的地位。大廈外表有個巨大的液晶螢幕，滾動展示著美輪美奐的圖案：高山峻嶺、大海長橋，配合雷曼的公司標記，氣勢恢弘、卓然大家。
我每天清晨上班都要經過雷曼正門，走出地鐵站就會看到西裝革履的金融精英們魚貫而入雷曼大樓，一股華爾街的氣息撲面而來，讓人精神一振。從那些朝氣蓬勃的年輕面孔到設計新潮現代的大樓，擁有一百五十多年曆史的雷曼兄弟公司竟處處使人感受到旭日初昇的銳氣。的確，十幾年來在“老船長”福爾德的帶領下，雷曼在華爾街上升勢頭迅猛，員工也倍感自豪，“身體裡流淌著綠色的血”雷曼公司標誌為綠色成為驕傲的自我描述。雷曼向來號稱“債券大王”bnduse，房貸抵押債券尤其是強項。近十年間雷曼把握時機大力發展次貸和rtgageriginatin的貸款公司，到資產打包流水線，再到面向投資客戶的銷售和交易部門，建立了一條完整的房貸資本流動產業鏈，藉助美國的房地產牛市一飛沖天。這些複雜產品對研發、風險控制，乃至it系統的要求很高，雷曼也非常重視基本建設，常年在華爾街“軍備競賽”中居於領先地位。
說來很巧，2006年我曾作為伯克利的五人小組成員在雷曼總部大樓參加過該公司和卡耐基梅隆大學聯合舉辦的“商學院金融工程案例競賽”，並奪得冠軍。記得那次的案例是為一家中國公司量身定做涉及兩種貨幣的外匯利率掉期，並用多因子利率模型定價。那幾年華爾街就是這個風氣，產品越複雜越好，模型越高深越好，雷曼應該算是“金融高科技”中的翹楚。彷彿古希臘神話中那位愛上自己影子的美少年納西瑟斯narcissus，雷曼管理層也迷戀上自己“無所不能”的風險管控模型，以至於在次貸危機來襲時沒有果斷切除問題資產毒瘤，而是企圖用各種衍生產品“對沖”風險，順便借市場的“不理智行為”賺取利潤。該戰術在2007年效果不錯，讓雷曼基本避開了次貸問題的第一波衝擊，管理層放鬆了警惕，不但沒趁市場短暫反彈的時機減倉，反而“抄底”增持了某些房貸類資產。到2008年上半年，雷曼的房貸相關資產佔總資產比重已是華爾街投行中最高，更可怕的是，那些“對沖”措施漸漸不靈了。其中的原因本書中已多次闡明：對沖機制的有效性往往建立在市場流動性充沛，玩家“按常理出牌”的基礎上；當流動性退潮，特別是在槓桿投資者面臨“生命危險”爭相逃命的市場中，玩家們不可能也沒條件按常理出牌。對於眼看就要因為拿不出結算所需現金而倒閉的對沖基金來說，什麼“長期價值”、“套利機會”都毫無意義。就如同亂世中快要餓死的人會用一兩金子換一個饅頭，金融亂世中投資者們為求自保也會做出各種“不理智行為”，破壞金融產品價格間的常規邏輯關係，把依靠複雜模型對沖的玩家拖下水。從ltc阿爾法基金，這樣的例子太多了。雷曼不記前車之鑑，安能不蹈前人覆轍
2008年年中，次貸“癌細胞”向其他房貸類資產擴散的跡象逐漸明顯，持有大量這類資產的雷曼處境日益險惡。自從貝爾斯登垮臺後，華爾街剩餘四大投行中規模最小的雷曼明顯可能成為投資者恐慌和金融禿鷲攻擊的下一個目標。美聯儲和財政部知道其中利害，一直暗中催促雷曼解決問題，但令人遺憾的是，福爾德的行動不夠堅決果斷，一再貽誤了戰機。據說某次保爾森在電話中勸說福爾德趕緊想辦法，福爾德竟粗暴地迴應：“我掌舵雷曼的時間比你執掌高盛的時間還長”也許就是這句話，令他得罪了一個不能得罪的人。
在此我們不妨分析一下困境中雷曼的可能對策。各位讀者請放心，不會用到高深的數學公式，要從巨集觀上理解華爾街的運營模式和戰略攻防，多數情況下算術就足夠了，請看雷曼案例。
截至2007年年底，雷曼賬面上資產總值約7000億美元，減去各種負債後的公司淨值約200億美元，槓桿率為35倍，這已經過高。2008年上半年雷曼的房貸類資產問題逐步曝光，損失可能達百億美元，公司蝕了本錢，變成100億美元淨值支撐6900億美元資產，槓桿率驟然衝高到近70倍，一旦投資者恐慌撤資，雷曼馬上會因流動性問題而像貝爾斯登那樣“突然死亡”。美聯儲為防範第二個貝爾斯登出現，採取了多項措施增加系統中的流動性，包括直接借錢給雷曼在內的諸投資銀行。這些舉措相當於給“重病”的雷曼插上了輸液管，可以一時維持其生命，但真正解決問題還得靠雷曼自己，核心是把過高的槓桿率降下來。很明顯，無非有三招：
變賣資產，降低槓桿率的分子。
出售股權融資，增加槓桿率的分母。
乾脆把雷曼整個賣給一個大型銀行集團，傍個大款，一了百了。
要快速化解雷曼問題對金融體系安全的威脅，最好是用第三招“傍大款”。美國政府很希望雷曼趕緊把自己賣出去，但公司管理層尤其是福爾德本人對併購十分牴觸。一方面，併購可能損害股東利益；另一方面，福爾德也不願將傾注了心血的事業“拱手讓人”你叫孫權歸順曹操，裂土封王他也不幹。
雷曼要保持**，只能用另外兩招。第一招“變賣資產”單獨使用見效太慢，因為要短期內出售幾千億美元資產而不衝擊市場價格是“不可能完成的任務”。第二招“融資造血”是最短平快的方法，只要出售200億美元股份，雷曼的槓桿率馬上就降到二十幾倍，而且手中多出大把現金，流動性問題也解決了。以國際金融市場的規模，融資幾百億美元並非不可能，危機中花旗、瑞銀、摩根士丹利等都融過大錢，像淡馬錫新加坡國家主權基金這樣的大金主，一次出手往往就是上百億美元。然而福爾德賣股權也不情不願，雷曼這份苦心經營十多年的家業為什麼要分給別人怎麼賣都是賤賣啊
2008年4月和6月，雷曼兩次融資共100億美元，剛夠補上減記的窟窿，又賣掉部分資產，降低了一些槓桿率。福爾德大概覺得做得夠了，可是被次貸問題弄得草木皆兵的投資者看到雷曼賬面上還有那麼多房貸類資產，尤其是那300多億美元沒有充分減記的商業地產相關資產，很自然地想到：如果這些資產再有個百分之幾十的損失，雷曼的槓桿率不是馬上又要跳高，甚至可能資不抵債嗎
雷曼股票走勢明顯反映出投資者不斷增加的疑慮，2008年年初雷曼股價還有60多美元，之後持續走低，到8月份已在十幾美元徘徊。資本市場亮起了紅燈，然而曾帶領雷曼數次渡過難關的福爾德還是堅信此番也必能化險為夷。他既沒有積極尋求併購機會，也沒有前瞻性地果斷大舉融資。9月初，形勢急轉直下，美國政府接管兩房，等於承認房貸類資產問題已極為嚴重，持有大量這類資產的雷曼，己是一個火藥桶。
重大歷史事件的爆發，常是一桶火藥加一根看似不起眼的導火索。
秦施暴政於天下，然後有因雨失期的陳勝吳廣率疲弊之卒，將數百之眾，轉而攻秦。協約國和同盟國對峙已久，然後一位塞爾維亞青年行刺奧匈帝國大公的行動“引發”了第一次世界大戰。2008年9月，點燃雷曼這桶火藥的導火索竟在重洋萬里之外的韓國：9月9日星期二，韓國產業銀行kreadevelpntbankkdb宣佈，終止與雷曼的投資礎商。
數月前就傳出雷曼與kdb接觸的訊息，指韓國方面有意出資50億美元以上購入雷曼股權，這曾一度令雷曼股價反彈。戰略投資者介入至少能在兩方面起安撫市場人心的作用：第一，新資本能幫助降低槓桿率和增進流動性：第二，如果做過仔細研究的大金主認為雷曼還有投資價值，就說明該公司的問題並非那麼嚴重。kdb的老總以前是雷曼韓國分公司的負責人，對老東家有感情，大概也希望和“門第高貴”的華爾街著名投行聯姻。然而雙方談判卻因為價格上的細枝末節拖延了很久，據說kdb願出26美元一股，而雷曼方面堅持28美元。也許福爾德確實不願“賤賣”，但為了兩塊錢死不鬆口，也太不給韓國人面子了。到了生死存亡的關口，區區求救於人的地步，還端著“華爾街著名投行”的架子，真是可悲可嘆。
這筆拖而不決的交易終於拖出了問題。9月7日，美國政府忽然宣佈接管兩房，在它們的資本結構capitalstructure中橫插進2000億美元投資，並迫使兩房接受苛刻條件：政府投資的償付優先級別在普通股和優先股之前。這一來，兩房股東的權益被政府“人為犧牲”，給有意購買銀行股權的投資者澆了一桶冷水：有貝爾斯登和兩房的先例，誰還敢當股東第二天，韓國金融監管機構就以東方人的委婉方式表達了意見：“kdb應以極為謹慎的態度對待注資雷曼問題。”轉天kdb就發表宣告，終止與雷曼的談判。
訊息一出，雷曼股價應聲掉到8美元以下。熟悉的一幕再次上演，但求自保的投資者和趁火打劫的金融禿鷲聯手扼住雷曼的咽喉：股價暴跌關閉了雷曼的融資渠道，信用保險價格飛昇加劇了雷曼債主們的恐慌，他們紛紛撤資或要求增加抵押品，現金像泉水一樣流出雷曼大門。
雷曼管理層還企圖安撫人心，緊急召開說明會，表示將出售旗下優質資產以增加流動性，並計劃剝離房貸類問題資產以切除毒瘤。投資者當然不買賬：這些慢藥能救雷曼的急病嗎福爾德老船長，您早幹什麼去了9月11日星期四，雷曼股價落到了4美元以下。7年前的這一天，雷曼位於世貿大樓的總部毀於恐怖襲擊。或許是茫茫天數，7年之後的911，雷曼再度遭遇大難，它還能死裡逃生嗎
這天早晨，我又收到了魯西銀行風險控制部門發來的加急電郵，標題是：“黑名單緊急更新：雷曼兄弟公司，限制交易。”
火藥桶的導火索已在嗤嗤燃燒，此時要拯救雷曼，就剩下“傍大款”這一招。
早就有了解福爾德的人指出：能賣的時候他肯定不賣，一定要等到情況糟糕到賣都賣不出去的時候才動手。果然不幸言中。眼看雷曼就要崩潰，福爾德才終於表示要把公司整個賣出去，可是買家在哪呢
摩根大通剛吃掉了貝爾斯登，自然不會對情況差不多的雷曼感興趣。花旗自身難保，況且它投行業務比較強，雷曼也帶不來多少附加價值。美國銀行倒是不錯的“新郎人選”：它的投行業務較弱，老總路易斯又是“併購狂人”，一直想買個投資銀行。可惜這位“鑽石王老五”另有“意中人”人家看中的是美林。路易斯是商業銀行出身，最注重銷售網路和客戶資源，所以他才早早下手吃掉全國金融公司。華爾街五大投行中，美林的銷售網最大，它透過上萬名經紀人掌握著大量富人客戶，不但代客理財業務出眾，而且在承銷股票和債券方面擁有得天獨厚的“直銷”優勢。路易斯夢寐以求的是美林的銷售網，至於雷曼的房貸產業鏈，也許在福爾德心中是個寶，在路易斯眼裡可能就是一堆破爛：全國金融公司的那些房貸問題就夠鬧心了，再來個雷曼
美國銀行在政府催促下開始和雷曼進行併購談判，但還斜眼盯著美林。保爾森也知道美國銀行這樁“親事”不見得靠譜，只好將眼光轉向外資銀行。適逢亂世，外資行多數深陷次貸泥潭，幾家還有實力的也未必願意接雷曼這個燙手山芋。算來算去，只有英國的巴克萊銀行是個“態度嚴肅的追求者”。巴克萊規模夠大，北美的投行業務二流，但有躋身一流的野心，雷曼正好能幫其達成夙願。
星期四和星期五兩天，市場緊盯雷曼併購案的進展。隨著巴克萊的“親事”漸漸有了眉目，股票指數開始反彈，很多投資者都以為一場貝爾斯登式的“拉郎配”將解決雷曼問題。其實巴克萊也有一本小九九，它想要的是雷曼的投行業務能力，對雷曼的問題資產則心懷恐懼。有貝爾斯登的先例在，巴克萊自然向美國政府提出了同樣要求：雷曼可以買，但它賬上的300多億美元商業房貸資產不要。
保爾森一看，壞小子們又想讓政府埋單，表明立場的時候到了星期五，他公開宣稱：雷曼的事情由銀行界自行解決，政府只起協調作用，決不會動用納稅人一分錢。
保爾森在沙地上劃出了一條紅線。
看到保爾森的宣告，我馬上意識到雷曼事件將可能有出乎意料的糟糕結局。在那天的交易日記中我寫道：
“雷曼槓桿率太高，資產達7000億美元，超過美國銀行賬面資產的三分之一，誰敢在沒有政府協助的情況下買下雷曼，就會把雷曼的問題資產買到自己賬上，就可能引進雷曼病症，沒人敢冒這個險。因此併購案將困難重重，雷曼債權人很可能遭受損失。”
週末，紐約聯儲大樓冠蓋雲集，又是一場與時間賽跑的緊急援救行動，雷曼同時與美國銀行和巴克萊進行併購談判。美林的二號人物弗萊明gregfleng看急了眼：美林的情況比雷曼好不了多少，如果美國銀行買下雷曼，金融禿鷲的攻擊目標很可能轉向美林，到時候誰來救咱們吶於是弗萊明催促老總塞恩趕快和路易斯聯絡，好搶在雷曼之前把美林自己賣掉。塞恩倒很有幾分不情願：他嫌美國銀行“門第不高”。
原來美國金融圈有個不好的風氣：做投行的人常瞧不起做商業銀行的，認為後者為了吸存放貸的瑣事營營役役，哪能和“華爾街貴族”投資銀行家們相提並論像美國銀行這樣投行業務不行的，與其他大行相比似乎總是差一點點，在塞恩眼中大概只能算“賣油郎”。
但塞恩也知道美林問題嚴重，必須趕快想辦法。他首先想到賣給高盛一部分股權，這倒能讓高盛出身的塞恩找到“回孃家”的感覺；要不與摩根士丹利合併也行，大家也算門當戶對。可時下高盛和大摩也是風雨飄搖，和美林一樣成了落難王孫，即便能拿出點錢，也未必能恢復市場對美林的信心，要救美林還是得找個商業銀行“大款”才穩妥。弗萊明對這點看得很透，經他一番陳說利害，塞恩雖然看不上“賣油郎”美國銀行，無奈之下也只得向路易斯送上秋波。
路易斯見到傾慕已久的“華爾街公主”拋來媚眼，當下就把雷曼甩在一邊。塞恩又適時地表示：“我們還有其他選擇”一大概指的是高盛和大摩那兩個破落貴族。路易斯一看可能“花落別家”，顧不得仔細討價還價，就和美林達成了每股29美元的收購協議，這個價格竟比美林股票週五的收盤價高出70保爾森聽到美林和美國銀行“訂婚”的訊息，知道美林崩盤的風險解除了，難掩心中喜悅，哪還管什麼“門第”，激動地命令老部下塞恩：“約翰，你一定要完成這單併購”
美國銀行用500億美元的大價錢收購美林，與摩根大通十幾億美元超低價吃掉貝爾斯登的先例形成鮮明對比。路易斯後來說收購美林是政府逼著做的，但誰知是不是見到“華爾街公主”落難，一時起了俠義心腸呢彩禮雖然多花了些，畢竟“抱得美林歸”，美國銀行一舉躍入華爾街主流，也算“賣油郎獨佔花魁”。
美林的問題解決了，雷曼和巴克萊的談判也取得了實質性進展。這樁併購案的難點在於雷曼賬上的幾百億美元問題資產，巴克萊不要，美國政府也拒絕像摩根大通收購貝爾斯登一案中那樣提供擔保。保爾森畢竟是投資銀行家出身，玩併購的高手，他力主採用“分而治之”的解決方案：組建一個300億500億美元的援救團nsrtiu資本由各銀行分攤，把雷曼的問題資產買下來，然後巴克萊購買雷曼的剩餘部分，
“援救團”是1998年拯救ltc的老套路，不過那時只用了36億美元，而今卻要400億美元上下，看來十年間華爾街“頗有長進”。組援救團最怕人心不齊，當年ltc中就是兩家最難搞：死不出錢的貝爾斯登和刁鑽條件一大堆的高盛。現在貝爾斯登沒了，高盛的布蘭克芬也不敢拆老領導保爾森的臺，援救團的事倒是出奇地順利。眼看雷曼就要得救，併購案卻卡在一個看似不起眼的小節上：巴克萊是家英國銀行。
原來依據英國監管法規，併購案需經股東大會投票透過才算數這與美國法規並無二致，但下面一條卻很要命：在此之前，巴克萊不能擔保雷曼的交易，因為這將構成“實質性併購”。
股東投票最快也要幾天時間，這期間雷曼還得開門營業，如果投資者繼續撤資，雷曼很可能撐不到併購案過關就會因為交易無法結算而破產。在貝爾斯登一案中，摩根大通在美聯儲協助下擔保了過渡時期貝爾斯登的所有交易，現在誰來為雷曼提供擔保呢
眼看就要逃出生天的雷曼，撞上了保爾森在沙地上劃出的那條紅線。
美國政府拒絕為雷曼提供擔保。保爾森要英國監管機構豁免有關規定，英國佬頭搖得跟撥浪鼓似的：我們自己金融體系裡麻煩事己經夠多了，為救個美國投行開後門沒門
巴克萊還想勸說美國政府改變主意，然而保爾森態度十分堅決，美聯儲也未提出異議。關於保爾森堅持不救雷曼的原因，也許將永遠成為埋在他心底的一個謎。是對“道德風險”的擔心是沒料到雷曼破產的嚴重後果還是他和福爾德之間的瑜亮情節不論是何緣故，結局都己無法改變：擁有一百五十多年曆史的雷曼兄弟公司，走到了生命的終點。
星期日晚間傳出訊息，拯救行動功虧一簣，雷曼將申請破產。對金融體系而言這無異於一場突如其來的九級地震華爾街頓時亂成了一鍋粥，各銀行都急著要弄明白自己對雷曼的風險敞口riskexpsure，魯西銀行緊急要求各交易組將與雷曼的所有未結算交易主要是各類衍生產品交易上報彙總，我第一次在週末趕往公司加班。
走出地鐵站，我就看到雷曼門前的第七大道邊停滿了電視轉播車，記者們k;槍短炮瞄準雷曼大門。不斷有員工進進出出，很多人抱著盛滿個人物品的紙箱低頭離開，瞬間我想起在雷曼工作的同學朋友們：老弗、帕文、l君，你們都還好嗎不知不覺中，眼角有些溼潤，一百多年