第六章 巴菲特如何閱讀財報
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第六章 巴菲特如何閱讀財報
在財報中尋找投資機會
辮金之地
在日常生活中，巴菲特最喜歡做的事就是大量閱讀上市公司的財務報表，
在他看來，這些財務報表中就隱藏著巨大的金礦，他要做的就是透過嚴格有效
的分析。找出隱藏的金礦。
巴菲特在伯克希爾公司1988年年報致股東的一封信中說，根據財務年報，
會有助於投資者瞭解三個問題：一是這家公司的內在價值有多少?二是該公司今
後能否實現投資者的獲利回報要求?三是與其他同行相比，公司管理層的表現究
竟算不算得上優秀?巴菲特認為，閱讀財務年報是一件非常重要的事，投資者很
可能會從中找到投資機會。
一個非常典型的例子是，巴菲特曾透過《太陽週報》幫他找到的財務年報，決
定投資兒童城基金會。
。1969年巴菲特完成了自己平生第一次報業收購，收購物件是他家鄉奧馬哈
附近的一家《太陽週報》。作為一份週刊，這家報紙沒有條件隨時報道各種突發陛
新聞事件，可是怎樣才能辦出特色來呢?愁眉之際，巴菲特出了一個好主意。
據1977年3月31日的《華爾街日報》報導，1972年的一天，當時的美國議會
剛剛透過國家國稅管理局的“990ptr報表”規則，要求慈善性質的基金會公開披露
資產總額。
巴菲特一邊在家中老老實實地為巴菲特基金會的非盈利性組織填報表，一
邊聯想到自己作為兒童城基金會的股東，這家基金會是不是也有公開的報表呢?
他想方設法找人幫他去弄一張這家基金會的財務年報來看看。
兒童城基金會最早誕生於1917年。當時有一位瘦弱的愛爾蘭天主教神甫在
奧馬哈出資90美元，租了一處簡陋的房屋，收養了5名無家可歸的兒童。隨著收
養規模越來越大，機構也慢慢發展成一個舉足輕重的金融機構，不僅資助無家可
歸的兒童，而且還對基金會籌集到的資金進行大規模證券組合投資。
後來，巴菲特花50美元得到了一份兒童城財務報告。他從這份長達100頁
的報告中瞭解到，原來這家收養了近700名孤兒、到處哭窮的慈善會機構居然積
累了219億美元財富，巴菲特大驚失色。
接下來不用說該怎麼做了，巴菲特毫不猶豫地投資該基金會。後來的兒童城
基金會成為一家著名慈善機構收養幾千名孤兒，在美國17個城市擁有保育護
理機構，1998年信託基金總額高達733億美元。
如何閱讀公司財報
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巴菲特說，上市公司的財報是投資者瞭解公司運營最直接透明、最客觀的
資訊來源它對投資者如何選股起著重要的作用。
上市公司每個季度披露的財報是投資者瞭解公司運營最直接透明也是最客
觀的資訊來源，很難想象用正確的投資理念做股票可以忽視對財務報告的仔細
研讀和分析。像巴菲特這樣市場資訊靈通的投資大師，其大部分的工作時間也是
用在研讀大量的公司財報上。
巴菲特認為，分析公司財務報告是投資者正確選股的第一步。一家公司從事
的業務和生產的產品、銷售額和利潤率、營運資金狀況和資產質量等，都可以從
財務報告披露的資訊中獲得。在此基礎上，再結合對公司業務及行業成長性前景
的判斷，以及公司股票當前估值與合理估值水平之比，才能做出正確的投資決
定。如果投資者忽視了對於公司財務狀況的把握，很容易產生脫離公司實際能力
的樂觀判斷，導致投資的預期目標難以實現。所以，閱讀財務報告和進行財務分
析是投資者的基本功，是合格投資者必須掌握的技能。
巴菲特在分析上市公司的財報時，主要檢視三點：一是瞭解公司的營收和獲
利情況；二是對資產負債表的分析；三是檢視公司的現金流量是否正常。
首先，瞭解公司的營收和獲利情況。公司的銷售額是否增長及增長幅度、毛
利率的變動、管理和銷售等費用是否合理。這些因素決定了在正常情況下公司運
營總成績單的最後得分，即業績。
其次，也是容易被忽視的，是對資產負債表的分析，目的是判斷公司的資產
質量和財務狀況，這是支援公司業績擴張和業績可信度的基礎。如果一家公司過
去的業績成長性和利潤率都很好，但應收賬款過多或負債率過高，這樣的公司股
票最好也別碰。
最後，也是比較簡單的，是檢視公司現金流量是否正常，最重要的是經營性
現金流是正還是負，如果經營性現金流長期低於淨利潤，甚至為負數，這就是一
個危險的訊號，說明公司只產生了賬面利潤而沒有收回真金白銀。財務分析除了
主要看這三張財務報表外，財務附註裡的資料和字說明有時同樣至關重要，經
常可以揭示出報表裡反映不出來的有用資訊。此外，僅分析單個公司的報表還不
夠，還需看同行業其他有可比性公司的情況，對比得出哪家公司盈利能力最好、
資產質量最高，這就是所謂選股的第一步驟。
如何解讀損益表
判斷企業利潤情況
一份損益表可以告訴投資者二家公司在特定時間內產生了多少銷售收
入，為實現這些銷售收入，又投入了多少成本和費用，以及在減去所有賬單和
稅單後，最終賺了多少錢，即利潤情況
巴菲特在分析公司是否具有持久競爭優勢時，總是先從公司的損益表著手。
損益表包括三個基本要素：企業的營業收人、支出費用和利潤情況。從這三個要
素中，投資者可以看到該企業的盈利狀況。
企業的營業收入
營業收入反映公司在報告期內所有產品或服務產生的收入。在營業收入中，
主營業務收入持續增長是提升利潤的根本方法，也是公司市場競爭力和市場份
額不斷提高的標誌，投資者應謹慎投資在主營業務收入上徘徊不前的公司。此
外，對主營業務的認識不能僅侷限於損益表，還需對財務報表附註中主營業務收
入的構成有所瞭解。除主營業務收入外，公司還有非主營業務收入，投資者需判斷
它們是可持續的還是一次性的，如果是後者帶來的業績增長就可能只是表面繁
榮，是難以持續的。
企業的支出費用
支出費用包括主營業務成本和三項費用(營業、管理、財務費用)。主營業務
成本是公司為產生主營業務收人需要直接支出的費用，主要包括原材料採購成
本和固定資產折舊。其中折舊部分一般變動不大，投資者更多需要關注原材料成
本的變化。三項費用主要反映公司運營費用，如辦公費、工資、研發費等，是投資
者衡量公司內部運營效率高低需要重點研究的領域，如果三項費用佔主營業務
收入比重下降或低於同類公司，說明該公司在內部管理效率上具有優勢。
利潤
損益表的利潤包括主營業務利潤、營業利潤、利潤總額和淨利潤。主營業務
利潤，毛利潤是主營業務收入減去主營業務成本，可用毛利率(主營業務毛利，
主營業務收入)來衡量。毛利率高則說明公司擴大再生產的能力較強；微薄的毛
利率會限制公司業績擴張能力，增大業績波動的風險。營業利潤即主營業務收入
減去主營業務成本和三項費用，營業利潤率(營業利潤，主營業務收人)是反映公
司主營業務盈利能力的關鍵指標。利潤總額則是營業利潤加上投資收益和營業
外收入後的公司稅前利潤，將其減去所得稅後就得到淨利潤。
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如何解讀資產負債表
判斷企業的競爭優勢
資產自債表反映企業的資產和負債情況，投資者透過分析資產負債袁中的
各個專案，可以判斷該企業是否具有持續的競爭優勢
資產負債表是反映公司在某個時點上，比如季度最後一天或年度最後一天
的財務狀況。透過這張表，可以知道公司在某一時點上擁有多少資產，又欠別人
多少錢，即有多少負債，以及所有資產減去負債後股東擁有多少淨資產。
許多投資者僅將目光集中在損益表上，而忽略了對資產負債表的分析。巴菲
特提醒投資者，利潤表只是反映表面現象，公司真正的功夫和實力要在資產負債
表中才能體現出來。
投資者可以透過分析資產負債表全面瞭解公司的健康狀況，是否“超重”欠
銀行和供應商有多少錢，是否“貧血”賬面上的現金和現金等價物是否過低，
以及“新陳代謝”是否正常存貨和應收賬款是否過大。這些反映公司健康狀
況的指標都可以在資產負債表中找到答案。如果公司的財務狀況不健康，就失去
了提供業績持續增長的基礎，當前的業績再出眾，也不能給予投資者充分的信
心；只有那些擁有一張強健資產負債表的公司，其發展的前景才充滿希望。
資產負債表由資產專案、負債專案和股東權益專案三大類科目構成。
資產專案
資產專案又分為流動資產和固定資產，其中流動資產理論上是指可以在12
個月內變現的資產，需要重點分析的是現金及現金等價物、應收賬款和存貨指
標。投資者對於公司賬上到底有多少現金，包括可以隨時變現的短期資產是非常
關注的，因為這對於公司能否正常經營是至關重要的。它不僅可以幫助公司渡過
困難時期，也是未來支援業務增長最直接的財務資源。所以，當現金儲備快速下
降且長期保持低位的話，從財務角度講，這樣的公司就很難實現擴張，即便市場
有機會也無法把握住。然而，公司現金儲備過多，且長期保持高位，也會引起投資
者的不滿，因為這很可能意味著公司找不到好的投資專案，未來的成長性同樣難
以期待。應收賬款是公司客戶收到貨物或接受服務但未支付給公司的貨款。很顯
然，如果公司的產品和服務很受市場歡迎，其應收賬款規模就不會太高，客戶會
非常願意及時付清貨款。而應收賬款規模不斷擴大時，很有可能預示著公司的銷
售不暢，雖然損益表上的賬面收入和利潤在增長，但未來銷售可能會下降，並加
大了壞賬風險，公司業績可能會發生不測。存貨是公司庫存的尚未銷售出去的商
品、半成品和原材料，是公司潛在的收人來源。但如果存貨規模增長勢頭超過主
營業務成本增長，投資者就要警惕是否出現了貨物銷售不暢的情況，這時需要到
公司財務報表附註中檢查存貨構成情況。如果發現存貨規模擴大是由產成品增
多導致的，很有可能表明銷售出了問題；但若是原材料快速增長，通常是件好事，
可能預示著下游需求旺盛，所以公司大舉採購原料，未來銷售就有可能實現快速
增長。
負債專案
與資產分為流動資產和固定資產一樣，負債也是根據能否在12個月內償還
而分為流動負債和長期負債。流動負債主要包括銀行短期借款，這些借款主要用
於補充營運資金，只可用於短期用途，如果發現短期借款被用作長期用途，例如
購置裝置或進行固定資產投資，即所謂的短債長用，就可能加大公司的財務壓
力。流動負債中另一項需要重點關注的科目是應付賬款，這是公司拖欠上游供應
商的貨款。如果應付賬款規模比較大，說明公司在生產經營上的主動性較強，佔
用供應商的資金，從一個側面反映了公司在市場上的強勢地位。流動負債中的預
收賬款是公司預收下游客戶的預付款或定金，預收賬款出現快速增長，也往往預
示著未來銷售收人和業績會快速增長，這是判斷短期業績變化的重要指標。負債
科目中最主要的構成是需要支付利息的債務，即有息負債，包括短期借款和長期
借款。通常投資者偏好那些有息負債率不高的公司，因為這樣的公司財務負擔不
重，財務資源相對豐富，有利於支援公司未來的業務擴張。而那些負債規模過大
的公司則會引起投資者的擔憂，一旦公司業務狀況惡化，銀行等債權人催債就會
導致公司發生嚴重的償債風險，造成資金鍊斷裂，甚至引發公司破產。
股東權益專案
公司的總資產減去總負債就是股東權益，反映總資產中除了歸債權人所有
的部分外，還有多少歸股東所有，所以股東權益又稱為所有者權益和淨資產。由
於股東權益中總股本部分一般變動不大，投資者更多關注的是留存收益的變化，
這部分的淨資產是歷年來公司盈利的積累，可以用作再投資和作為利潤分配。留
存收益越多的公司，財務資源越有保證，可以不必依賴債務或股東繼續注資來實
現業務的擴充套件，也更有實力大舉分紅。
如何解讀現金流量表
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巴菲特認為，投資者在決定投資一家公司時，最重要的就是看這家公司持續
產生現金的能力有多強。賬面的利潤表現得再好，如果沒有轉化為實際的現金流
人，就可能給公司的發展帶來麻煩。
現金流量表一般由經營陛現金流、投資陛現金流和融資眭現金流三部分構成。
經營性現金流
經營性現金流反映公司銷售商品和服務實際收到的現金，減去實際支付的
成本費用後就得出現金淨利潤。通常情況下，投資者多喜歡經營陛現金流豐厚的
公司，而那些經營性現金流與淨利潤比例長期不適當的公司則要引起投資者的
警惕，特別是淨利潤遠大於現金流，甚至現金流出現負數的情況，表明公司賬面
利潤的質量很低，銷售並沒有產生現金，大量貨款能否收回還不確定。
投資性現金流
投資性現金流主要反映公司在資本性開支上的投入，如購買機器裝置、構建
廠房等的支出，還包括對外的長、短期投資所用現金，如收購、參股其他公司，購
買有價證券的短期投資等。由於公司發展需要不斷進行投資，因此投資性現金流
淨額為負很正常，也是必要的。如果投資性現金流淨額出現正的大幅增長，且不
是由投資收益帶來的，很有可能表明公司不再加大投入和擴大再生產，未來的業
績成長性就會受到質疑。
融資性現金流
融資性現金流是公司發行股票債券或向銀行借款等融資行為帶來的現金流
入，以及償還債務、支付股息和回購股票的現金流出。就投資者分析公司基本面
時的重要性來說，這塊內容要比經營性現金流和投資性現金流的重要性低一些。
對於現金流，投資者需要掌握的另一概念是自由現金流，它是由淨利潤加上折舊
攤銷減去資本性開支(即固定資產淨值增加額)再減去營運資金增加額得來。所
以，自由現金流豐厚的公司可以帶給投資者更多的回報，是投資者衡量公司財務
狀況和成長性最重要、最基本的指標。
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