§第六章 日本股災
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§第六章 日本股災
第六章 日本股災(1/3)
1990年日本發生的一場股災，隨之引起的經濟衰退期限之長、程度之深而讓世人瞠目，它在日本引起的惡性後果可比於美國30年代的大蕭條，到現在為止日本依然未能回到當初的繁榮狀態。
（一）“日本的時代”
二戰後，美國曾是世界上最發達的國家，美元成為“超級貨幣”。1980年代以來，全球性的通貨緊縮形成了股票市場的上升通道。20世紀80年代初，美國經濟正為“滯脹”所困擾，1980 年，美國的通脹率為13.5%，失業率為7%，經濟增長率為-0.2%，財政赤字為738億美元，貿易赤字為150億美元。為了克服“滯脹”，里根政府以減稅為核心，透過擴張性財政政策刺激經濟增長；美聯儲透過緊縮性貨幣政策，提高利率，抑制通貨膨脹。高利率增加了美元對國外投資者的吸引力，大量資金流入美國市場，導致美元升值。1979年至1985年2月，美元對其他10個發達國家貨幣的多邊匯率上升了73%.
美元升值擴大了美國貿易赤字。1980-1984年，美國對日本的貿易赤字從150億美元增加到1130億美元，與此同時，日本對美貿易順差從 76.6億美元增加到461.5億美元。巨大的貿易差額在使美國成為世界最大債務國的同時，也使日本成為世界最大的債權國。
1985年9月22日， 美國、日本、西德、英國和法國五大當時的經濟強國在紐約廣場飯店達成“廣場協議”。 當時美元匯率過高而造成大量貿易赤字，為此陷入困境的美國與其他四國發表共同宣告，宣佈介入匯率市場。此後，日元迅速升值。當時的匯率從1美元兌240日元左右上升到一年後的1美元兌120日元。由於匯率的劇烈變動，由美國國債組成的資產發生帳面虧損，因此大量資金為了躲避匯率風險而進入日本國內市場。當時日本政府為了補貼因為日元升值而受到打擊的出口產業，開始實行金融緩和政策，於是產生了過剩的流通資金。
在以上因素刺激下，日本國內興起了投機熱潮，尤其在股票交易市場和土地交易市場更為明顯。其中，受到所謂“土地不會貶值”的土地神話的影響，以轉賣為目的的土地交易量增加，地價開始上升。當時東京23個區的地價總和甚至達到了可以購買美國全部國土的水平，而銀行則以不斷升值的土地作為擔保，向債務人大量貸款。此外，地價上升也使得土地所有者的帳面財產增加，刺激了消費慾望，從而導致了國內消費需求增長，進一步刺激了經濟發展。
1985年到 1986年期間，隨著日元急速升值，日本企業的國際競爭力雖有所下降，但是這並沒有打擊國內的投機熱。1987年，投機活動波及所有產業，當時樂觀的觀點認為只要對土地的需求高漲，那麼經濟就不會衰退，而且市場也鼓勵人們不斷購買股票，聲稱股票從此不會貶值。當時日本媒體為了給這種經濟繁榮狀況命名，還希望募集像巖戶景氣、神武景氣類似的名稱。但當時也出現了少數反對的觀點，認為土地價格被遠遠抬高了，日本經濟將在不久的將來陷入衰退。
（二）泡沫破滅
當時為了取得大都市周邊的土地，許多大不動產公司會利用黑社會力量用不正當手段奪取土地，從而導致了嚴重的社會問題。而毫無收益可能的偏遠鄉村土地也作為休閒旅遊資源被炒作到高價。從土地交易中獲得的利潤被用來購買股票、債券、高爾夫球場會員權，另外也包括海外的不動產（如美國洛克菲勒中心）、名貴的藝術品和古董、豪華跑車、海外旅遊景點等等。當時這種資金被稱為“ 日本錢”（Japan Money）而受到世界經濟的關注和商家的追捧。當時隨著股票價格上升，日本國內購買法拉利、勞
斯萊斯、日產CIMA等高檔轎車的消費熱潮也不斷高漲。
這時國際的政治、經濟環境也發生了變化。蘇聯由於阿富汗戰爭以及美蘇軍備競賽，加之東歐諸國劇變，已經到了崩潰的邊緣。在歐洲，由於嚴重的高失業率和東歐民主化，國際和社會秩序也非常混亂。美國經濟也逐漸走入低谷，住房金融產業出現危機，社會信用危機日益嚴重，國內經濟持續低迷，失業率也不斷上升，財政赤字創下歷史紀錄。
在世界經濟狀況普遍走低的情況下，政治經濟都比較安定的日本出現了“日本是世界第一”的口號，全體國民預感到“日本的時代”即將到來。當時在世界各國的印象中，三十年前仍然是一個普通發展中國家的日本，已經迅速成為了遍地黃金的富裕國家。
1989年，日本泡沫經濟迎來了最高峰。當時日本各項經濟指標達到了空前的高水平。但是極高的資產價格上升無法得到實業的支撐，這時這個上升的大泡泡就將破滅。
一旦投機者對市場喪失了信心，土地和股票價格將下降，因此反而導致帳面資本虧損，由於許多企業和投機者之前將上升的帳面資本考慮在內而進行了過大的投資，從而帶來大量負債。隨著中央政府金融緩和政策的結束，日本國內資產價格的維持可能性便不再存在。
1990年3月，日本大藏省釋出《關於控制土地相關融資的規定》，對土地金融進行總量控制，這一規定的出臺如同一根導火索即將引爆日本的經濟災難，並導致支撐日本經濟核心的長期信用體系陷入崩潰。此後，日本銀行也採取金融緊縮的政策，進一步導致了泡沫的破裂。
1989年12月29日，日經平均股價達到最高38915.87點，此後開始下跌，土地價格也在1991年左右開始下跌，泡沫經濟開始正式破裂。由於日本經濟的強勁長勢，這場股災的來臨似乎顯得突然。股災爆發後一段時間內，人們還一直認為實體經濟並沒受多大影響，或許其中還有日本業界保密口風很緊的原因，直到爆發一年之後人們才真正意識到日本經濟受到了多麼大的震動。
1989年5月，由於意識到了經濟過熱的壓力，日本政府始自緊急剎車實施金融緊縮政策，提高貼現率，到1990年已由1989年的2.5%提升至6.0%。貼現率的急劇提高直接影響了資本的市場收益率，股價開始下跌。不對未來政策積極看好，人們的心理預期變糟，無論證券公司和企業法人如何用心思抬高股價，這時的股指已如強弩之末只是作最後的掙扎。1989年末90年初沒有傳出好訊息，因此1989年底的最後一搏難以高位維持。1990年4月大藏省對房地產業也進行嚴厲的限制，一方面嚴格控制融資，另一方面加徵地價稅，使地價冷落下來。地價的下跌減少了企業的實有資產值，更促使股價下跌。股價與地價的下跌使支撐日本企業效益增加的源泉受到削弱，而借款利率提高，成本上升，企業增收的能力大受制約。企業收益前景的暗淡給投資者的心理蒙上一層陰影，預期惡化。投資減少，拋售股票，進一步引起恐慌，爭相把價壓低，大熊市來到了。貨幣政策的突然轉向首先挑破了日本股票市場的泡沫，1990年，日本股票價格開始大幅下跌，跌幅達40%以上，股價暴跌幾乎使所有銀行、企業和證券公司出現鉅額虧損。
隨後，加劇股市暴跌程度的是證券業醜聞的連續曝光。股市大漲時，證券公司引誘利用法人的大額資金進行投機，不得不對法人作出口頭的高報酬保證，在大牛市裡，收益擔保可以如約履行，不會暴露問題，但在股價下跌時，大宗顧問就得不到預期的報酬。為了留住顧問，證券公司就背地裡用其它方法來補貼大宗顧客的損失。而這種做法在日本國稅局是絕不允許
的。法人為了隱瞞他在股票交易中的損失，在決策期間向其他法人透支以平衡開支，然後再由證券公司賠償這部分損失。這些幕下交易在股價可以控制的時候是不會暴露的，但是在大投機熱過後，當發生數百億日元的損失時，證券公司的管理就無能為力了。因此，在1990年股市暴跌後，從1991年6月起日本接連爆發證券醜聞是不奇怪的。由於醜聞的曝光，投資者對證券公司的不信任感大增，大批投資者紛紛逃離股市。
不久，日本地價也開始劇烈下跌，跌幅超過46%，房地產市場泡沫隨之破滅。泡沫經濟破滅後日本經濟出現了長達10年之久的經濟衰退。到了1992年3月，日經平均股價跌破2萬點，僅達到1989年最高點的一半，8月，進一步下跌到14000點左右。大量帳面資產在短短的一兩年間化為烏有。
股市泡沫的破滅帶來的後果相當嚴重。第一個影響是證券業空前蕭條，並由此引起證券業的大合併。1991年股市大幅下調以來兩三年中，股票市場的證券交易量只有以往的20%，主要靠手續費生存的200多家證券公司全部入不敷出。1992年不少大公司的赤字高達400億日元以上。1992年6月19日，日本議會透過金融制度改革法案，並於1993年4月1日開始執行。新制度規定銀行、證券公司可以相互收買，業務也可以相互交叉，這樣就可以由實力雄厚的大銀行、大證券公司來挽救瀕臨倒閉的中小證券公司。新制度還極力鼓勵外國資本進入日本市場。
股市泡沫破滅的第二個惡果是泡沫經濟的破滅，打擊了日本的實體經濟。泡沫膨脹期間，民間裝置投資和住宅投資已經飽和，政府投資的增長已達極限，泡沫破滅後，經濟形勢急轉直下，立即出現裝置投資停滯，企業庫存增加、工業生產下降、經濟增長緩慢的局面，中小企業處境艱難，失業增加。90年代初至1995年，日本經濟處於零增長和負增長之間，長期回升乏力。
第三個後果是對外證券交易額大減，日本的長期資本收支盈餘，由80年代的資本輸出大國戲劇性地變成輸入大國。由於國內資金緊張，許多80年代大肆擴張海外地盤的日本三產企業紛紛抽資回逃。
第四個嚴重後果也是最長期的後果，在企業狂熱轉向直接融資大賺其錢時，銀行耐不住寂寞，風險大的企業和非銀行金融機構終成銀行業的主要融資物件，泡沫的破滅間接導致了銀行業的危機，這也是目前日本政府最難於解決的問題之一。據1995年9月大藏省公佈的資料，以國際會計標準計算日本銀行業的壞帳至少50萬億日元。日本銀行不僅在國際市場上的信譽等級大為降低(按照美國穆迪投資服務公司評定的商業銀行長期存款資信等級，日本的三菱、第一勸業、住友和富士銀行在1989年時均為最高級別AAA級，而到1993年時則分別降至AA3級和A1級。標準普爾公司也先後下調了東京、三和、三菱、住友和櫻花等日本銀行的長短期資信等級。1995年的評級中，三菱、東京、三和得級";C+";，第一勸業、富士、住友等10家大銀行僅得";D級";，50家日本銀行沒有一家獲得";A級";)，而且海外籌資被迫加息日本溢價";率。1995年8月30日，兵庫銀行破產訊息公佈後，日本大型商業銀行在倫敦的籌資利率必須增加0.125%，一般商行則必須增加0.1875%，有時甚至更高。銀行業的困難重重，不僅多家銀行、信用社破產，而且在大銀行之間發生特大合併的事件。眾所周知，日本歷來以發達的間接融資體系著稱，在企業外部資金來源中，銀行貸款佔了85.8%的比重(1980-1984年資料)。銀行業出現危機，等同於日本的融資體系受到嚴重挑戰。
（本章完）